在讲STO、ico、资产上链的异同前，我（wǒ）们需要（yào）对目前主流的两种类型token有（yǒu）一定的了解，即Utility Token和（hé）Security Token。美国SEC对Utility Token和Security Token的区分（fèn）需要经（jīng）过Howey测试，主要包括（kuò）以（yǐ）下（xià）四个方（fāng）面：

1. 投资人是否需要支付一定（dìng）资本投入从而（ér）获得该通证（zhèng）。

2. 是否所有投（tóu）资人与发起（qǐ）人一样追求同一个事业（yè）的（de）收益。

3. 投资（zī）人（rén）购买该通证（zhèng）后是为了等（děng）通证升值卖（mài）出获（huò）取收益还是（shì）出（chū）于购买（mǎi）或换（huàn）取（qǔ）其他（tā）服务、商品。

4. 投资人是否不参与经营，仅（jǐn）通过发（fā）行（háng）人或第（dì）三方的努力获取（qǔ）收（shōu）益。

（1）IPO和STO对应利润

从会计学上看，对（duì）于公司或（huò）组织可（kě）以从基本三要（yào）素来分（fèn）析其财（cái）务结构（gòu），营收-成本=利（lì）润。IPO对应（yīng）的是股价，是未来（lái）利润的折现和。IPO定价大致（zhì）可分为（wéi）两（liǎng）个部分,一是利用估值模型或数量分析来（lái）估算出公司的内（nèi）在价值（zhí），即估值（zhí）；另一（yī）部分是通过（guò）选择合适（shì）的发售机制来确（què）定（dìng）影响价格的因素(如（rú）市场需求)以最（zuì）终敲定（dìng）价（jià）格，即价格发现（xiàn）。在公（gōng）司进行IPO的过（guò）程中，参与方数量（liàng）较多，IPO的（de）最终（zhōng）定价是（shì）发行公司、承（chéng）销商、投资者三方（fāng）搏（bó）弈的结果（guǒ）。并且，不（bú）管（guǎn）是IPO还是STO，在（zài）整个发行过程（chéng）中（zhōng），各方需要（yào）付出（chū）巨大（dà）的成本，包括时间、人力以及资金等各方面（miàn）。

上市后，各方（fāng）面（miàn）的监（jiān）管依旧在继续，公司每月、每季（jì）度、每半年以及每年需要（yào）定期向全社会公开自己（jǐ）的（de）公司经（jīng）营情况，其中最关键的指标就（jiù）是营收（shōu）和（hé）成本两项。为了保证投资人的合（hé）法（fǎ）权益，公司（sī）财报一般都需要权威机构进行编制，并且（qiě）由（yóu）相（xiàng）关（guān）政府部门进行审计。因为公司内部运营只有公司（sī）方才知（zhī）道（dào）具体（tǐ）、真（zhēn）实（shí）的（de）数据，如果有利可图（tú），公（gōng）司是有（yǒu）可能从中对数（shù）据（jù）进行（háng）造假，从（cóng）而牟取利益。因此需要权威、中立的第三方（fāng）监管机构进行强监管，为了保证（zhèng）投资人的合法（fǎ）权益，不得不付（fù）出（chū）巨大的成本。但是，这部分（fèn）成本（běn）理论上是可以通过一些方法来（lái）进行规避（bì）的，比如区块链里的公共账（zhàng）本（běn）等（děng）思路。

（2）ICO对（duì）应营收

ICO是Utility属性，对（duì）应到营收，可以直接消费或应用到这个组织（zhī）中。以（yǐ）以太坊为例，以太（tài）坊（fāng）是中心（xīn）化（huà）形（xíng）态，但如果把它看（kàn）成是一个中心化公司来看（kàn），它（tā）提供的服务是（shì）用一种可（kě）信（xìn）的方（fāng）式进行编程，它的营收是（shì）每次在（zài）使用时所（suǒ）消耗的Gas，是通（tōng）过消耗以太坊的（de）形式进行折现的。在这（zhè）个过程中，它（tā）的生（shēng）态通过以太坊的消耗（hào）从而使其他以太坊变得稀（xī）缺（quē）、价值上涨，或者说有了更多需求从而使价值上涨，从而使（shǐ）利益相关者收获更多权益，那（nà）么以太坊就起到（dào）了（le）营收的作用。而（ér）如果假设（shè）在以太坊上进行智能合约运算后，要收取一定的（de）USDT，而后（hòu）把USDT空投给（gěi）所有（yǒu）以太坊的持有（yǒu）者，那么（me）这（zhè）就变成了股东性的收（shōu）益（yì）。

Utility Token理应来源于参与者做（zuò）出的贡献（xiàn），比如比特币网（wǎng）络中（zhōng）比特币就是作为贡献算力的人的（de）一种（zhǒng）奖励。随着技术的发展，网络中需（xū）要的资源越来越多，比如带宽或存储空间等资（zī）源，为增加资（zī）源和网（wǎng）络的价值（zhí）做了工作（zuò），从而可以获取Utility Token。然而，由（yóu）于ICO爆发（fā）性增长，很多项目方从（cóng）中看到了（le）牟利（lì）的空间，从而导致大部分的大部（bù）分快（kuài）速、疯狂的Token交易100%是为了投机。当投（tóu）机（jī）的人越（yuè）来越（yuè）多（duō）时，本质上Utility Tokens已经变成（chéng）了一种Security Token，但是Security Token成立的前提条件是受到（dào）监管部门（mén）的监（jiān）管（guǎn），所以（yǐ）越来越多（duō）的投机者将ICO变成了一种无（wú）监管的证券发行，投资者（zhě）可（kě）以以一个（gè）极低的价格拿（ná）到Token，当（dāng）项目上市后（hòu），就迅速抛售，从而牟利，不断的恶性（xìng）循环，使得项目（mù）的风险越来越（yuè）高。最后（hòu），Utility Token就变成了一种无（wú）实际背书的空（kōng）头（tóu）支（zhī）票，并（bìng）且加上没有任何监（jiān）管措（cuò）施（shī），从而更容易出现信任危机。

（3）资产上链（liàn）：以实物资产为底（dǐ）层的Utility Token

资产上链做的事情是联通物理（lǐ）世界和数字世界，符合（hé）各国法律（lǜ）法规下，提取（qǔ）物理世（shì）界的（de）实物资产和数字资产中的唯一可验证（zhèng）标（biāo）识和一致权利（lì）协议，在区块链上生成不可篡改的可编程资产通证，实现链下（xià）资产与链（liàn）上资产通（tōng）证的（de）一一映（yìng）射。

哈希（xī）未来提出了Asset-backed Service Token概念，希望通过资产上链技术，一是解决（jué）ICO市场没（méi）有监管、没有规范的问题；二是解决因（yīn）代理人成本而存在（zài）的STP、IPO进入门槛（kǎn）过高的问（wèn）题，形成（chéng）以资产为抵押（yā）或以（yǐ）资产为（wéi）信托（tuō）的（de）服务（wù）型消费（fèi）通证的业务（wù）模式。因（yīn）此，ABST通证（zhèng）会（huì）带（dài）有一（yī）部分（fèn）的（de）权益属性，有消费属性（xìng），类似于（yú）以太坊（有市场价格的体现（xiàn），监管成本低）。

（4）STO、ICO、资产上链的区别

STO不同于ICO的（de）Utility属性，在财务上ICO对（duì）应的可（kě）以是预售账（zhàng）款（kuǎn），比如健（jiàn）身卡或会员卡，而STO更多对应资产的所有权，包括（kuò）衍生（shēng）的收益权（quán）等，那么（me）STO与IPO就（jiù）很（hěn）类似，是一种（zhǒng）证券化（huà）的行为，需要被相（xiàng）关的证券发行机构监管（guǎn）。这（zhè）两者在会计学和法律认证上（shàng）是有天（tiān）然的不同的。

对于一（yī）个（gè）组织而言，为什（shí）么ICO会有迷人（rén）的光环？原因在于（yú）要（yào）消除组织实际控制人作（zuò）恶。其通证是一种可（kě）直接消费（fèi）的通证（zhèng），消（xiāo）费的行为更加公开透（tòu）明，比如茅（máo）台酒（jiǔ），以持有其股票与持有票证为例，兑换一瓶茅台酒无疑是更加清晰。消费属性和代表组织体营收的特性也给（gěi）了ICO暂时的法外之地，但由（yóu）于市场过热导致项目鱼龙混杂（zá），很多承诺好的消费权益（yì）并没（méi）有得（dé）到保证，比如承诺建立一条百万（wàn）TPS的（de）公链而没有实现（xiàn），这是违背（bèi）了契约（yuē）的，但由于法律（lǜ）监管的缺失导（dǎo）致（zhì）这种行（háng）为无法（fǎ）被有效（xiào）界定（dìng）并赔偿。

如果STO仅仅被定义（yì）成证券化（huà）发行的通（tōng）证，它就没有像ICO一样具备消费属性和对平台和用户之间关系的革（gé）新，也就意味着准（zhǔn）入门（mén）槛不会较（jiào）资产证券化降低，发行成本也不会有大幅的节省。

从之前（qián）的定义（yì）来（lái）看，资产上链（liàn）在这（zhè）里可能更像STO，但是资产上链并不等于STO，最大的差别是（shì）资产通证（zhèng）化和资产（chǎn）证券化发行的差别，也就（jiù）是对于一个份（fèn）额化（huà）交（jiāo）易提升流动（dòng）性（xìng）的行为，其（qí）中的原子资产是拆分为类似（sì）股票性质的权益，还是对应到可单独被消费、承（chéng）兑的权益的差别。资产上链 ≠ STO，核心在于（yú）份额化权益的（de）定义。

从（cóng）学术内（nèi）涵上看，资产上链就是把资产上链的所（suǒ）有（yǒu）权、收益权或者消（xiāo）费权放到区块链上，从而使得资（zī）产的确权（quán）和流通更加便捷。从这个概念上理解，资产上链比STO的范围更加广泛。除（chú）此之外，资产上链可以（yǐ）不进（jìn）行（háng）份额化交（jiāo）易，但（dàn）STO更（gèng）多（duō）的是进（jìn）行（háng）份额化（huà）交易，交易的是（shì）资（zī）产本身对应的权利凭证，更类似于（yú）资产所对应的公司（sī）股权。

对于（yú）资（zī）产（chǎn）投（tóu）资（zī）品而（ér）言，投资者最关心的无非（fēi）以下几点：收益率、风险（xiǎn）、流通性、透明度；收益（yì）率和风险取决于（yú）资产本身的属性和实际情况，区块链对（duì）实际资（zī）产本身的收益和风险（xiǎn）带来（lái）的帮助有限，主要体现在流通性和透明度（dù）的改善。

首（shǒu）先，区块链（liàn）在流通（tōng）性上（shàng）的改进，主要体现在（zài）将（jiāng）资产（chǎn）进行自由（yóu）拆分，通过智能（néng）合约抵押、转移，并且可以生（shēng）成更好（hǎo）确权（quán）后（hòu）的电子化凭证，从而（ér）可以促进（jìn）交（jiāo）易（yì）成本的降低。这也（yě）是我（wǒ）们常说的（de）把实体资（zī）产（chǎn）变（biàn）成（chéng）智能合约可编程资产。

其（qí）次，在透明度上的（de）改进，主（zhǔ）要体现在（zài）资产（chǎn）的产（chǎn）权证明（míng）、见通（tōng）证即付协议等多个（gè）环节的（de）信息上链（liàn），提升用户对资产信（xìn）息的透明度（dù），降（jiàng）低风险（xiǎn），让（ràng）收益更加明晰。并且通过区块链的去中心化（huà）使得在确权方（fāng）面有一个更（gèng）好（hǎo）的保（bǎo）障。

资产（chǎn）上链技术对ICO、STO两种经济模型有什么样（yàng）的改进呢？

哈希未（wèi）来提出了Asset-backed Service Token概念（niàn），希望通过资产上（shàng）链技术，一是解（jiě）决ICO市场没有监管（guǎn）、没有规范的（de）问题；二（èr）是解决因代理人成本而存在的STP、IPO进入门槛过高（gāo）的（de）问题，形成以资产（chǎn）为（wéi）抵押或以（yǐ）资产为（wéi）信（xìn）托（tuō）的（de）服务型消费通证的业务模式。

在链宝屋的模式中，哈（hā）希（xī）未（wèi）来（lái）为泰国、日本等地（dì）的海（hǎi）外房地产开发商（shāng）和房产拥有者提供房产上链的（de）服务，最终用（yòng）户可以购买房产上链对应的通证。该通证具（jù）备3个（gè）属性：

（1）所有权抵押钥（yào）匙。即用智能合约（yuē）实（shí）现的房产抵押，如果购买了这个通证，在（zài）未（wèi）享受到权益之前（qián），房（fáng）屋被（bèi）卖（mài）掉了，就会（huì）得到（dào）智能合约所带来的赔偿，或是不给（gěi）赔偿其他（tā）人（rén）就无法拥有房产；

（2）收益属性。由于（yú）拥（yōng）有相应的（de）份额，持有人可获得相应的空投和奖励收（shōu）益；

（3）消费性权益。用户可以用所（suǒ）购买（mǎi）的（de）房产通（tōng）证（zhèng），直接在（zài）对应（yīng）房产中（zhōng）进行消费，体现为（wéi）入住短租式（shì）服务型（xíng）酒店（diàn），相当于（yú）用户进行了预付款行为，是（shì）Utility Token的（de）属性，最后真（zhēn）正的（de）应用在实体消费中（zhōng），而不仅仅是（shì）二级市（shì）场（chǎng）的互相接盘（pán），使得（dé）这种模式可以跳脱开（kāi）传（chuán）统（tǒng）代理人所带来的种种成本，也（yě）从理论上为降低监（jiān）管门槛（kǎn）提升资产流动性带来了可能（néng）。这种Utility Token与原（yuán）来的ICO的区（qū）别在于有所有权抵押。其（qí）具（jù）体实现（xiàn）分为两步：

1. 将整个房产（chǎn）放到公（gōng）开可信的信托协议中（见Token即（jí）付），使得拥（yōng）有房产对（duì）应大通证者可以在信托执行方处兑换房屋实际产权（quán）。此过（guò）程（chéng）需满足KYC/AML合规。

2. 一旦实现（xiàn）了链上的大通证（产权通证）和（hé）链（liàn）下实体资产的映射后，就（jiù）可以通（tōng）过（guò）智能合（hé）约（yuē）生成资（zī）产抵（dǐ）押的通证钥匙（shí）。

其中一项（xiàng）案例是将一个房产分拆（chāi）成100万份（fèn），只要其中一个钥匙没有转移给最终想要（yào）收购这套房（fáng）产的人，那么大通证也（yě）就无法被转移（yí）并进行链（liàn）下的承兑，收购（gòu）人就无法拥（yōng）有这套房子，这套房子就还在信托中，从（cóng）而保（bǎo）证每个持（chí）有小通证（zhèng）钥（yào）匙者的权益，使（shǐ）得他们不（bú）会被大股东所（suǒ）欺负（fù），减（jiǎn）少了代（dài）理（lǐ）人成本。

另（lìng）一方面，通过智能合约协定，如果小通（tōng）证丢失（shī）或是小通证（zhèng）持有者（zhě）迟迟不愿意把小通证归还、卖出，就可以以（yǐ）发行（háng）价格一定倍数的溢价（jià），以稳定币的（de）形式达成地址自动执行（háng）合约， 将小（xiǎo）通证收回或销毁，避免通证遗失（shī）或出现钉子（zǐ）户所造（zào）成的大产权通证无（wú）法（fǎ）进行承兑（duì）的问题。这（zhè）与ICO和STO产生了很大（dà）的不同，也能推动股份制经济的革（gé）新。 

在上述案例中，最终的资产（chǎn）通证可以应用在实体中进（jìn）行入住（zhù）和消费（fèi），消（xiāo）费过后通证将会以DPoS的方式（shì）返还给持有产权通证的人，让其他持有人的通证（zhèng）升值。

资产上链，获得了ICO所不具有的有真实（shí）资产（chǎn）抵押的（de）优势，也（yě）具备（bèi）STO所不具备的消费型通证（zhèng）治理成本低、参与门（mén）槛低的优势，增加了区（qū）块链（liàn）与实（shí）体经济碰撞的想象空间（jiān）。