四、实证结果

（一） 参数校准

何（hé）东等（2013） 估计利率市场化后中（zhōng）国（guó）的实际均衡利率（lǜ）水平在4%—4.5%之间（jiān）， 但他认为， 这一水（shuǐ）平（píng）是经济“自然” 状（zhuàng）态下不同期限利率的平均， 因此， 短期利率（lǜ）应在（zài）这（zhè）基础上向下微调（diào）， 大（dà）概处于2%—3%之间。鉴此， 本文将（jiāng）效用跨期贴现因子β 校（xiào）准为0.9925， 以使得稳态时（shí）的实际无风险利率为（wéi）3%。参照马骏和王红林（lín）（2014） 的（de）研（yán）究，设（shè）定闲暇在家庭效（xiào）用（yòng）函数中的参（cān）数Φ为1， 中间厂商的生产函数中资（zī）本份额γ 为0.5， 资本折旧（jiù）率δ 为0.03， 中（zhōng）间产品的需求弹性系数μ 为6。根据当前一年期银（yín）行（háng）存（cún）款（kuǎn）基准利率、银（yín）行（háng）贷款基（jī）准利率与存款准备（bèi）金（jīn）利率之差， 将x1₀、x2₀分别校准为0.75%和2%。其他参数则通（tōng）过校准， 以匹配当（dāng）前的宏观（guān）数据（见表1）。

表（biǎo）2 给出了（le）经参数校准（zhǔn）后模拟得到的稳定（dìng）值以及实际值（zhí）。稳态（tài）时的存款准备（bèi）金率为25%， 而目前实际值为（wéi）17%， 考虑到本（běn）文模型没有纳入外（wài）币存款准（zhǔn）备（bèi）金的变量， 因此， 稳态时的存款准备金率（lǜ）高于目前实际值可以（yǐ）接受。稳态时的（de）居民消（xiāo）费占GDP 比重（chóng）为69%， 而2017 年最终消费支出对国内生产总（zǒng）值（zhí）增长的贡（gòng）献率（lǜ）为58.8%。同样，由于本文（wén）模型没有（yǒu）纳入进（jìn）出口因素（sù）， 因此（cǐ）， 稳（wěn）态时的居民消费占GDP 比重高于目前实际值可以（yǐ）接受。

总体看， 本文认为参（cān）数校准模型（xíng）能够较（jiào）好地匹配（pèi）当前（qián）我（wǒ）国经济金融特征。基于该（gāi）模（mó）型， 将在下文通过脉（mò）冲（chōng）响应函数模拟（nǐ）分析央行数字货（huò）币的经济效应。

（二（èr）） 脉冲响应函数分析

1.央行数字货币技术冲击的经济效应

假定（dìng）央行数字货币技术冲击q_t的标准差为0.0006，它将通过（guò）式（4） 影响银（yín）行（háng）存款在家庭消费支出的（de）支（zhī）付比重， 进而对整体的（de）宏观经济（jì）产生影响（xiǎng）。图1 给出了（le）央（yāng）行数字货币技术冲击的经济（jì）效应（yīng）。图（tú）1 显示（shì）， 发生一个（gè）正向的（de）央行数字货币（bì）技术冲（chōng）击q_t在（zài）当期（qī）会提高公（gōng）众对央行数（shù）字（zì）货币（bì）的持有额（见图1 的b）， 随后在第（dì）二期则会快速下（xià）降， 但（dàn）总体看还是增（zēng）加（jiā）了央行数字货币（bì）在（zài）经济中（zhōng）的（de）流（liú）通额（é）。图1 还显示（shì）， 央行数（shù）字货（huò）币技术的（de）正向（xiàng）冲击导致了（le）银（yín）行存款的下（xià）降（见（jiàn）图1 的d）， 但下降的（de）幅（fú）度比较（jiào）平滑， 而非断崖（yá）式的（de）下降。有趣的（de）是（shì）， 产出（chū）y 对央（yāng）行（háng）数字货币（bì）技（jì）术冲击q_t的反应显示， 央行数字货币技术的提高短期内对产（chǎn）出（chū）的影响不明显， 但长期看有助于提高经济产出。与稳态时的经济（jì）产出相（xiàng）比， 可（kě）提升经济增速0.01 个百（bǎi）分点。

这意味着我国推出央行数字货币的总体（tǐ）经济效应是正面的（de）： 一是不会（huì）导致（zhì）银（yín）行存（cún）款规模发生断崖式的下降， 央行（háng）数字货（huò）币只会平滑地（dì）对银行存款（kuǎn）产生（shēng）一（yī）定的替代； 二是在长期（qī）有助于提（tí）高经济增速。

2.央行（háng）数字货币（bì）利（lì）率冲击的经济（jì）效应

央行数字货（huò）币利（lì）率为中央（yāng）银行创造了一种新的货币政策工具， 假（jiǎ）定（29） 式（shì）中的货币政（zhèng）策冲击ε^R_t的（de）标准差为0.0025， 以此模（mó）拟一（yī）个正向的央行数字货币利率冲击（jī）的经济效应（yīng）。图2 显示， 银（yín）行存款利率、银行贷（dài）款利率与央行数字货币利率（lǜ）的变（biàn）化走势高度一致， 这意味着央行数字（zì）货币利率（lǜ）可（kě）以较好地传导至银行存款利率和贷款利率。同时， 实际（jì）投资i 和实际产（chǎn）出y 在当期即对央（yāng）行数字货币利率冲击做出了反应， 说明央行数字货币利率（lǜ）可以在宏观经（jīng）济调控上发挥作用。